O Bitcoin (BTC) teve uma semana relativamente calma, consolidando-se entre uma alta de US$ 23.832 e uma baixa de US$ 22.486. Conforme as condições de mercado ainda se recuperam de um junho relativamente volátil, existem variações sutis acontecendo nos mercados de derivativos de bitcoin e Ethereum (ETH).
Nesta edição, a Glassnode explora uma enorme divergência nos mercados de futuros e de opções que está centrada na fusão do Ethereum, prevista para acontecer em setembro.
Traders parecem estar usando opções “call” (de compra) para apostar no preço do ether em setembro enquanto o “backwardation” — quando o preço atual de um ativo é superior ao preço definido no mercado de derivativos — de futuros e opções indicam uma expectativa de “vender a notícia”.
Parece ser um posicionamento de mercado relativamente sofisticado, apresentando ainda mais evidência de um capital institucional sendo alocado à liquidez amadurecida dos mercados de futuros e opções.
🔔 Ideias de alerta serão apresentadas ao longo da análise para ajudar na identificação dos níveis de interesse que possam representar variações significativas no desempenho de mercado/rede. Qualquer membro da Glassnode pode configurar um alerta diretamente no Glassnode Studio.
O bitcoin como ponto de partida
De início, será avaliada a forma como mercados derivativos precificam o bitcoin, dado que existem poucas alterações fundamentais a protocolos que afetam a precificação no curto prazo.
Futuros são contratos financeiros derivativos que obrigam partes a comprar ou vender, no futuro, um ativo a uma data e um preço pré-definido. Já contratos de opções oferecem a possibilidade, mas não a obrigatoriedade, de comprar ou vender um ativo a uma data e um preço pré-definido.
Desde o início de abril, o mercado de futuros registrou um grande aumento nos contratos em aberto, elevando o patamar de cerca de 350 mil BTC e atingindo novos auges de 538 mil BTC. O crescimento é liderado por inúmeras corretoras, principalmente pela Binance, Deribit, OKEx, Bybit, FTX e CME.
Comparar contratos em aberto denominados em bitcoin ajuda a isolar períodos de crescimento na alavancagem de futuros de variações no preço da criptomoeda.
Em dólares, o número de contratos em aberto é de US$ 12,4 bilhões — um número relativamente baixo e equivalente ao início do mercado de alta em janeiro de 2021 e próximo da baixa de US$ 29 mil durante as liquidações em junho de 2021.
🔔 Ideia de alerta: Se contratos futuros em aberto ultrapassarem 550 mil BTC, seria um sinal de um novo recorde na alavancagem de futuros e uma enorme probabilidade de haver um evento de desalavancagem.
O volume negociado de futuros parece ter se estabilizado após o colapso de Terra (LUNA). O volume negociado passou por uma queda estrutural nos últimos 12 meses desde a liquidação em maio de 2022, mas parece estar redefinindo um preço mínimo em torno de US$ 33 bilhões por dia.
Dado o aumento em grande escala de contratos em aberto (em uma escala relativa), isso pode indicar que traders estão cada vez mais dispostos a se expor ao preço do bitcoin após dois grandes eventos de capitulação (desistência de ganhos pela venda de suas posições por conta da queda no preço) em maio e junho.
🔔 Ideia de alerta: Se o volume de futuros (média móvel simples de sete dias) ultrapassar US$ 45 bilhões, seria um sinal de uma grande alta na negociação e uma crescente probabilidade de volatilidade a curto prazo.
Uma mudança estrutural também aconteceu no mercado de futuros nos últimos 18 meses. A proporção de margem ancorada por moedas caiu de 70% para um novo patamar normal de uma dominância de aproximadamente 40%.
Em outras palavras, cerca de 60% da margem de futuros agora é fornecida via garantias em stablecoins e moedas fiat, removendo a volatilidade adicional e integrada pelo valor da garantia que varia junto com os contratos futuros.
Significa que, embora a alavancagem de futuros seja alta, a margem implícita parece estar bem mais estável, reduzindo o impacto da convexidade negativa em contraste ao início de 2021.
Futuros precificam o bitcoin em um estado de “contango” — quando o preço atual de um ativo é inferior ao preço definido no mercado de derivativos (o oposto do “backwardation”), em que traders precisam pagar um pequeno premium para obter exposição ao bitcoin no contrato futuro.
É a condição mais comum para o bitcoin e o premium no fim do contrato é de apenas 3,24%. Esse retorno “cash-and-carry” (ou sistema “pague e leve”) é pouco competitivo a retornos disponíveis em títulos americanos e ainda não indica um viés positivo para o longo prazo.
Um nível similar de neutralidade pode ser observado nos fluxos líquidos de swaps perpétuos — que, diferente de contratos e opções, não têm uma data de vencimento e permite que você tenha exposição definitiva a um ativo — , que estão um pouco positivos e geram um retorno anualizado de 2,3%.
Em relação aos futuros com data de vencimento, o retorno ligeiramente positivo é normal e o nível de taxas de financiamento sugere que existe um viés relativamente pequeno em ambas as direções.
Ao todo, o mercado de futuros parece estar se estabilizando em termos de volume negociado e está sugerindo um pequeno viés de alta.
O número de contratos em aberto denominados em bitcoin está alto, mas não quando denominados em dólar. Isso parece indicar que traders estão cada vez mais dispostos a se expor ao preço do bitcoin, mas não à criptomoeda em si.
🔔 Ideia de alerta: Se os fluxos líquidos (média móvel simples de sete dias) ficarem abaixo de 0, seria um sinal de uma reversão negativa do prêmio atual e uma irrupção acima de 0,005% sugeriria um crescente prêmio especulativo.
Lá vem a fusão
Porém, do outro lado do muro, traders de derivativos estão alocando apostas direcionalmente óbvias no ether, principalmente em relação à iminente fusão prevista para o dia 19 de setembro. Pela primeira vez na história, contratos de opções de ether em aberto (US$ 6,6 bilhões) são superiores aos de bitcoin (US$ 4,8 bilhões).
Embora ainda não tenham atingido uma alta histórica, contratos de opções de ether em aberto estão prestes a bater um novo recorde enquanto contratos de opções de bitcoin em aberto continuam 35% distante de seu recorde.
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Ao analisarmos os contratos com vencimento em setembro na Deribit, o viés direcional de traders de ether é bastante evidente.
Opções “call” ofuscam opções “put” (de venda), pois traders apostam que o preço do ether vai disparar acima de US$ 2,2 mil, com bastantes contratos em aberto que apostam que o preço da criptomoeda pode chegar a até US$ 5 mil.
Porém, a tolerância máxima de dor em relação do preço mínimo é de US$ 1,3 mil, o que faria com que o número máximo de opções expirasse “out of the money” (fora do preço). Dado que esse valor está abaixo do preço spot nesta segunda-feira (8) — US$ 1,7 mil —, pode definir um mês muito interessante.
Essa enorme demanda de compra por opções “call” de ether em setembro fez o “sorriso” de volatilidade chegar a um viés de positividade extrema.
No gráfico abaixo, estão sobrepostas as barras de contratos em aberto, onde é possível ver que a inclinação de alta é bastante direcionada por traders dispostos a pagar um prêmio pela exposição a posições compradas.
A volatilidade implícita para esse contrato está bem acima de 100% em quase todos os preços de exercício. Os traders mais otimistas, que estão comprando opções acima de US$ 5 mil, estão dispostos a pagar um premium de mais de 130% de volatilidade implícita.
Ao comparar a forma e a escala do sorriso da volatilidade em setembro a outubro, é possível ver uma queda drástica na cauda direita, com uma forma relativamente plana, e uma volatilidade implícita inferior a 110% pela curva. Isso sugere uma demanda relativamente menor pela exposição ao ether por meio de opções após a fusão.
É interessante notar que, após a fusão, a cauda esquerda está precificada em uma volatilidade implícita significativamente mais alta, indicando que traders estão pagando um premium pela proteção da opção “put” da “liquidação com base em notícias” após a fusão.
Vendendo com base na futura notícia
Dado o viés fortemente positivo no mercado de opções do ether, espera-se que a demanda spot seja bem forte. No entanto, uma análise na variação líquida em corretoras mostra que houve cerca de US$ 700 milhões em liquidações por mês.
Embora US$ 700 milhões seja uma enorme quantia, saques em corretoras são pequenos em comparação aos recentes topos superiores a US$ 3 bilhões por mês e também em comparação aos US$ 6,6 bilhões em contratos de opções em aberto.
Atualmente, saques mensais em corretoras apenas correspondem a 2% do volume negociado de futuros enquanto essa proporção havia atingido 20% em abril de 2022 e novembro de 2021.
Na forma, a estrutura de prazos de futuros para o ether é bastante diferente à da curva do bitcoin e é uma condição do “backwardation”. Isso significa que traders de futuros estão precificando o ether com um desconto pós-fusão, alinhando-se ao premium mais alto pago por traders de opções.
Embora o desconto anualizado seja de apenas -2,27%, sugere que existe um enorme grau de atividade de venda no mercado de futuros com data de vencimento.
A explicação mais provável é que investidores estão usando mercados de futuros tanto para se proteger do risco de queda como para possivelmente financiar os premiums pagos pelas posições de opções.
Por fim, vemos que a demanda por futuros “short” (de venda) com data de vencimento (daqui a três meses) está se manifestando como um custo negativo de carregamento, chegando a cerca de -3,68% anualizado.
Isso confirma que traders estão dispostos a pagar um premium para se proteger do risco de queda, pois a atenção está voltada tanto para a especulação relacionada à fusão como para o evento de “venda da notícia” na sequência.
Isso também demonstra como traders estão alocando posições cada vez mais sofisticadas, usando a crescente profundidade dos mercados futuros e de opções.
Porém, isso não se reflete tanto nos mercados spot, sugerindo que traders consideram a fusão mais como uma oportunidade de exposição ao preço e menos como uma oportunidade para abrir uma posição spot mais fundamental neste momento.
Conclusões
Foram analisados tanto os mercados de futuros como os de opções para avaliar como o mercado está precificando no curto prazo.
Usando o bitcoin como patamar, isso sugere que investidores estão dispostos a se expor mais ao preço, mas não de forma significativa. Existe pouco viés direcional evidente nos mercados derivativos do bitcoin.
No entanto, em relação ao ether, traders estão claramente apresentando um viés de compra, bastante demonstrado nos contratos de opções que vão vencer em setembro.
Tanto o mercado de futuros com o de opções estão em “backwardation” após setembro, sugerindo que traders esperam que a fusão seja um evento no estilo “compre o rumor, venda a notícia” e se posicionaram de acordo.
Porém, saques de ether em corretoras são relativamente menores em comparação a recentes auges na demanda.
Isso indica que traders sofisticados estão usando a profundidade dos mercados derivativos como seu instrumento de preferência para obter exposição ao preço e se protegerem do risco apresentado pelo evento de fusão.
Sobre o autor
A Glassnode é a maior provedora de dados e inteligência de blockchain que gera métricas e ferramentas on-chain para quem realmente quer entender o mercado de criptomoedas.
*Traduzido por Daniela Pereira do Nascimento com autorização da Glassnode.
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