Stablecoins são um dos aspectos mais importantes de todo o setor de criptomoedas. Todos os pares de negociação em corretoras centralizadas (ou CEXs, na abreviação em inglês) e descentralizadas (ou DEXs) semelhantes são denominados em stablecoins.
Volumes de stablecoins geralmente excedem volumes de bitcoin (BTC) e ether (ETH). Moedas estáveis são, sem dúvidas, os ativos mais emprestados em mercados monetários descentralizados (27x mais USDCs são emprestadas no protocolo Aave do que ETH).
Os vaults de rendimentos mais populares do Yearn são vaults de stablecoins. Protocolos de corretagem de contratos perpétuos, que oferecem os derivativos mais populares, quase sempre têm stablecoins como garantia.
Stablecoins são o alicerce para quase tudo o que envolve Finanças Descentralizadas (ou DeFi).
No entanto, nem todas as stablecoins são iguais. Existem desvantagens para todas as implementações de stablecoins. Cada stablecoin existe em um espectro de descentralização, estabilidade e eficiência.
Juntos, esses aspectos formam o trilema das stablecoins, que assola designs de stablecoins, como otimização, em que um aspecto geralmente resulta na degradação de outro. O trilema das stablecoins pode ser definido como:
– descentralização: Quão dependente a stablecoin é de sistemas centralizados?
– estabilidade: A stablecoin continua com seu lastro sem grandes variações, principalmente durante épocas de volatilidade de mercado, quando a demanda por ativos estáveis aumenta?
– eficiência: Quanto capital é necessário para assegurar a stablecoin? Quanto mais capital exigido, menos eficiente é a stablecoin e vice-versa.
Implementações de stablecoin geralmente se enquadram em três categorias: fiduciárias, de posição de dívida com garantias (ou CDP) ou algorítmicas.
Stablecoins fiduciárias são lastreadas em dólares fiduciários correspondentes (ou outra moeda) em uma entidade tradicional e centralizada.
Por exemplo, USDC é emitida/queimada por bancos de Finanças Tradicionais (ou TradFi), responsáveis por manter o dinheiro e equivalentes monetário em custódia para fundamentar as stablecoins emitidas.
Stablecoins de posição de dívida com garantias são emitidas por protocolos descentralizados que aceitam garantias e emitem dívidas na forma de uma stablecoin.
Geralmente, CDPs lastreadas em garantias são maiores do que a quantia de dívidas de stablecoins emitidas para proteger o protocolo de flutuações no preço do token como garantia. No geral, stablecoins de CDP são lastreadas por garantias depositadas por usuários individuais.
Stablecoins algorítmicas têm o maior espectro de implementação conforme diversas stablecoins algorítmicas têm diferentes propriedades. No entanto, cada stablecoin algorítmica depende de uma combinação de sistemas teóricos e mecânicos de jogo para garantir a estabilidade do token.
Já que stablecoins lastreadas em fiduciárias exigem um parceiro centralizado e confiável e tokens CDPs exigem uma sobregarantia por conta dos ativos voláteis aceitos como garantia, stablecoins algorítmicas apresentam a melhor oportunidade para que DeFi solucionem o trilema das stablecoins com uma stablecoin escalável, descentralizada e eficiente.
Mercados descentralizados ecoam esse sentimento. A demanda por stablecoins que podem solucionar o trilema e garantir a viabilidade a longo prazo disparou no último ano.
No quarto trimestre, o mercado de stablecoins algorítmicas cresceu 260%, ultrapassando significativamente stablecoins fiduciárias e de CDP, cujas capitalizações de mercado expandiram 18% e 87%, respectivamente.
Nesse ritmo, stablecoins algorítmicas vão ultrapassar stablecoins de CDP como a segunda maior categoria de stablecoins no primeiro trimestre de 2022. Porém, existe um enorme diferencial entre o fornecimento de stablecoins fiduciárias e stablecoins algorítmicas.
A capitalização de mercado de stablecoins fiduciárias é dez vezes maior do que a de stablecoins de CDP e algorítmicas. Essa lacuna de valor é a oportunidade de mercado para stablecoins algorítmicas conforme as propriedades de escalabilidade mais eficientes surgem no próximo ano.
As principais stablecoins algorítmicas incluem UST, FRAX e FEI. Cada uma implementa um mecanismo de resgate que, junto com forças de oferta e demanda, funciona para manter o lastro do preço da stablecoin.
UST, por exemplo, funciona ao emitir/queimar LUNA em troca de UST; quando a stablecoin UST começa a ser negociada acima do lastro, LUNA pode ser queimado e trocado por UST a uma proporção em dólar 1:1 (que está no lastro, mas abaixo do preço atual) para ser vendida no mercado em troca de um pequeno lucro.
A criação de mais USTs, nesse cenário, impulsiona o preço da UST próximo ao lastro por meio de forças de oferta e demanda. Esse mecanismo garante que UST sempre tenha um mercado para US$ 1. Nessa situação, LUNA absorve a volatilidade de oferta e demanda que assola as stablecoins.
FRAX funciona de forma parecida em relação ao mecanismo de resgate do LUNA, mas FRAX é algoritmicamente garantida por um fator de garantia variável. O fator de garantia simplesmente define quanto valor em dólares de garantia sustenta a stablecoin FRAX.
A um fator de garantia de 1, existe US$ 1 para cada FRAX nas reservas. Conforme o fator de garantia cai (propositalmente, a fim de escalar de forma eficaz), menos garantia é necessária por FRAX.
Resgates mudam na emissão de FXS, o token de governança do protocolo, junto com a garantia (USDC) alinhada à atual proporção de garantia.
Por exemplo, com uma proporção de garantia de 0,75, resgates iriam render US$ 0,75 provenientes dos pools de garantia do protocolo e US$ 0,25 em FXS emitidos que, no total, é US$ 1 para cada FRAX resgatado.
Frax, como protocolo, também implementa outros mecanismos que contribuem à estabilidade do protocolo que, em geral, usam garantia em operações de mercado, como fornecimento de liquidez, investimentos ou empréstimos (Frax se refere a esses módulos como “controladores algorítmicos de operações de mercado”, ou AMOs).
Com o lançamento da segunda versão, FEI também implementa um mecanismo de resgate conforme a principal força de estabilidade para sua stablecoin algorítmica.
Diferente de FRAX, FEI é sobregarantida por suas reservas de Valor Controlado pelo Protocolo (ou PCV), que consistem de uma variedade de ativos, variando de stablecoins como DAI a ativos voláteis como ETH e tokens DeFi do Ethereum.
PCV serve tanto para financiar resgates 1:1 de FEI como para fornecer liquidez aos pools de negociação, garantindo que FEI possa ser negociada em altos volumes.
Por conta da natureza volátil da garantia do PCV, FEI pode migrar de sobregarantida para subgarantida, em que resgates seriam financiados com TRIBE recém-emitidos.
Resgates permitem que o fornecimento de FEI escale a uma proporção mínima de 1:1 relacionada à garantia enquanto também permite um mecanismo de estabilidade para FEI conforme a volatilidade de mercado muda as proporções de oferta e demanda de garantias e FEI.
Resgates são o principal mecanismo de estabilidade utilizado pelas stablecoins algorítmicas, pois cada uma possui um elemento ou uma combinação dos seguintes elementos: garantia volátil (FEI), subgarantida (FRAX) ou exige mecanismos de absorção de volatilidade por meio de um token complementar (UST).
Tudo por conta de um simples fator: nenhum desses protocolos possuem lastros consistentes e garantidos de 1:1 de garantia a stablecoins.
Por que stablecoins lastreadas em fiduciárias exigem mecanismos sofisticados de estabilidade? Porque existe fé no lastro 1:1 de ativos em dinheiro em espécie para cada stablecoin, independente da volatilidade de mercado.
Então por que uma stablecoin algorítmica não pode criar o mesmo lastro garantido, mas sem lastro em dinheiro centralizado?
Stablecoin UXD
UXD é um protocolo de stablecoin recém-lançado e nativo na blockchain Solana.
UXD visa solucionar o trilema das stablecoins com um design único e algorítmico que é lastreado 1:1 em ativos similares a stablecoins em vez de depender de métodos de resgate para absorver a volatilidade.
Cada token UXD é lastreado por uma posição deltra-neutra em uma corretora de derivativos perpétuos.
Embora pareça complicado, o design é bem simples. Usuários depositam garantia, como SOL, ao protocolo e recebem US$ 1 de UXD em troca de cada US$ 1 de SOL depositado.
O SOL é depositado em um protocolo de corretagem de perpétuos (Mango Markets) como garantia e, em seguida, uma posição oposta de venda é aberta no mesmo valor do SOL depositado.
Então, se o preço do SOL cair menos de 10%, a garantia depositada de SOL iria perder 10% de seu valor em dólares. Porém, ao mesmo tempo, a posição de venda iria ganhar 10% de valor em dólares, resultando em uma movimentação líquida de 0% da garantia da UXD em dólares.
Ter uma movimentação líquida de 0% relativa ao ativo é a definição de delta-neutro. O protocolo UXD simula ter ativos estáveis como garantia, mas com ativos voláteis, permitindo que lastreie cada token UXD 1:1 com ativos descentralizados.
Quando um usuário deseja resgatar UXD por sua garantia, o processo funciona da forma reversa. Usuários queimam a UXD no protocolo e, em troca, recebem a quantia exata em dólares de SOL ou do token que escolheram como garantia.
Para devolver o SOL dos usuários, o protocolo encerra a posição de venda de SOL na corretora de perpétuos pela quantia exata em dólares de UXD queimados e a garantia liberada de SOL é sacada ao protocolo UXD e, na sequência, devolvida ao usuário.
Como consequência, o fornecimento de UXD pode escalar bem mais rápido e de forma bem mais eficiente do que stablecoins de CDP, pois estas exigem mais valor em dólares de garantia do que as stablecoins emitidas.
UXD, com sua posição lastreada em 1:1 à stablecoin, deve se assemelhar bastante à estabilidade de stablecoins lastreadas em fiduciárias, mas com o benefício adicional de ser descentralizada e resistente à censura.
Essa mesma propriedade de estabilidade é uma vantagem extra em comparação a outras stablecoins algorítmicas que dependem de resgates e tokens secundárias para absorver a volatilidade.
Mecanismos como esses são bastante complexos e, no passado, tiveram seu lastro prejudicado em épocas de alta volatilidade.
Estruturando o token UXD no trilema das stablecoins:
Descentralização
UXD utiliza ativos descentralizados para abrir posições estáveis em dólar (delta-neutra) e o protocolo UXD é, por si só, criado com base na descentralização, dependente dos protocolos de perpétuos que alavanca.
Estabilidade
Garantias em UXD são tradicionalmente voláteis, mas sinteticamente estabilizadas por meio de derivativos, recriando a dependência de stablecoins lastreadas em fiduciárias sem depender de fornecedores centralizados.
Além disso, o design do protocolo depende do lastro 1:1 com ativos de garantia em vez de complexos mecanismos de resgate que envolvem ativos sem garantia (FXS e LUNA), que têm um curto histórico no combate à volatilidade.
Eficiência
UXD escala a uma taxa de US$ 1 de UXD por cada US$ 1 depositado como garantia, algo bem mais ficiente do que stablecoins de CDP, que exigem mais de US$ 1 para emitir US$ 1 em stablecoins.
Embora o mecanismo 1:1 favoreça a estabilidade, é menos eficiente do que stablecoins de fator variável de garantias, como FRAX, que podem ter menos de US$ 1 como garantia para cada US$ 1 em stablecoins.
Mercados de perpétuos enormes o suficiente são a principal restrição da escalabilidade do UXD, e não a garantia.
Para que o protocolo tenha viabilidade a longo prazo, uma fonte de receita é necessária para alinhar incentivos e financiar o crescimento.
O protocolo UXD não planeja coletar taxas de usuários, e sim absorver fluxos de caixa de uma parte integral das corretoras de perpétuos (o fomento).
Fomentos em corretoras de perpétuos ocorrem por conta do fato de que traders, na corretora, estão negociando representações de tokens, e não os tokens em si.
Já que não existem tokens verdadeiros envolvidos, o preço de mercado na corretora de perpétuos pode desviar do verdadeiro valor de mercado do token sendo negociado.
Para manter os preços alinhados, um fomento é apresentado, que escala em relação ao desequilíbrio da negociação.
Se traders na corretora de perpétuos estiverem com uma posição maior para compra (algo comum em cripto), então o fomento seria positivo onde os traders de compra pagam uma taxa de porcentagem aos traders que têm posições de venda.
Esse mecanismo incentiva traders a ficarem do lado impopular da negociação, que tem o efeito de impulsionar o preço na corretora de perpétuos de volta ao verdadeiro preço de mercado.
Já que, historicamente, o fomento foi positivo nos mercados cripto, isso significa que traders com posições de venda, como o protocolo UXD, irão receber fomentos de traders com posições de compra.
No entanto, esse não é sempre o caso e, quando o fomento fica negativo, o protocolo UXD exige um mecanismo para pagar fomentos sem impactar holders da UXD.
Para tal, um fundo de seguro é implementado – foi adequadamente financiado (US$ 57 milhões) na venda da oferta inicial descentralizada (ou IDO) do token UXP.
Ao todo, assim como muitos projetos de stablecoin, UXD visa direcionar casos de uso verdadeiros e produtivos para a stablecoin. Casos de uso produtivos são bastante centrados no uso financeiro em vez de especulação ou veículo de recompensa.
Por exemplo, dívidas denominadas em uma stablecoin geram uso real conforme mutuários usam a stablecoin em conversões e continuam a reter a stablecoin em questão conforme suas dívidas são denominadas no token.
Isso gera a necessidade de profundos pools de mercados monetários (para a tomada de empréstimos) e líquidos pools de formação automatizada de mercado ou AMM (para conversões).
Usos menos produtivos envolvem staking e farming, que direcionam a liquidez, mas são elementos instáveis e a curto prazo de fachada para a adesão.
O roteiro de desenvolvimento (ou “roadmap”) do UXD é focado no direcionamento de riquezas a longo prazo por meio de usos mais produtivos da stablecoin.
Tokeconomia da USD
O protocolo UXD é governado pelo token UXP. UXP foi oferecido em uma IDO pública que terminou em 14 de novembro e arrecadou mais de US$ 57 milhões de 3.676 investidores.
Fundos arrecadados na IDO são direcionados para o fundo de seguros, responsável por apoiar qualquer fomento negativo que acontece nas corretoras de perpétuos e invasões ao protocolo.
Segundo a documentação do UXD, o fundo de seguros, em seu tamanho atual, seria capaz de sustentar uma queda de 11,4% de juros durante um ano com US$ 500 milhões de UXD. Governando o fundo de seguros é responsabilidade da futura UXP DAO.
Além dos fundos da IDO, UXD arrecadou US$ 3 milhões em uma rodada “seed” (quantia destinada a um projeto que ainda está sob desenvolvimento inicial) com a participação de grandes investidores do ecossistema Solana, como Multicoin, Alameda Research, Defiance Capital, CMS Holdings, Solana Foundation, Mercurial Finance, Anatoly Yakavenko e Raj Gokal (fundadores do Solana) e Dylan Macalinao (fundador da DEX Saber).
Holders de UXP serão o único órgão governante da UXP DAO. Assim, holders são responsáveis pela gestão do fundo de seguros e participação de ações de governança.
Possíveis ações de governança podem incluir o acréscimo de novas integrações de câmbio, novos tipos de garantia, gestão de renda do protocolo e melhorias gerais ao protocolo.
A receita do protocolo UXD deriva de duas fontes principais. A primeira e mais importante receita é o fomento positivo como consequência das posições de venda na corretora de perpétuos.
Fomento, em cripto, é algo historicamente positivo pois, UXD, a longo prazo, poderá depender dessa fonte de receita como o fluxo principal de fluxos de entrada de dinheiro.
A segunda forma de receita do protocolo UXD é da gestão ativa do fundo de seguros.
Não essencial para operações comerciais, o fundo de seguro fica inativo e só deve ser usado em épocas de fomento negativo (quando traders estão com uma posição maior de compras na corretora de perpétuos).
Para a eficiência de capital, UXD irá explorar estratégias de gestão de ativos para o fundo de seguros. No futuro, espera que holders de UXP ditem a gestão do fundo de seguros.
Desafios do protocolo
Além do risco geral de contratos autônomos, existem algumas áreas fundamentais de desafio para que um protocolo como o UXD não apenas funcione, mas escale de forma eficiente para a dimensão necessária de um protocolo de stablecoin.
Tamanho do mercado de perpétuos
Atualmente, existem quase US$ 30 milhões em posições abertas nas corretoras de perpétuos do Solana (US$ 17 milhões no Mango, em todos os seus mercados de tokens de primeira camada, e US$ 11 milhões no protocolo Drift).
Capitalizações de mercado de stablecoins exigem quase US$ 1 bilhão para serem consideradas bem-sucedidas e suficientemente líquidas para o amplo uso.
Para que UXD atinja níveis significativos de adesão, a quantidade de atividade de mercado nas corretoras de perpétuos do Solana precisaria escalar de forma significativa.
No atual tamanho dos mercados de perpétuos, a UXD precisaria direcionar negativamente os fomentos em corretores, o que criaria um desequilíbrio de posições de venda.
Porém, isso atrairia mais traders que negociariam taxas mais baratas de empréstimo, então exige um manual autorreferencial aqui que pode escalar tanto a UXD como os mercados de perpétuos no Solana.
Fomentos negativos
Junto com o mesmo viés, quando fomentos nas corretoras de derivativos ficam negativos, cabe ao protocolo UXD os pagarem.
Geralmente, fomentos são positivos em cripto por conta da altíssima demanda estar na compra de ativos e, nesse caso, o protocolo UXD estaria ganhando mais dinheiro via traders, pagando fomentos.
No entanto, se UXD escalar muito mais rápido do que as posições abertas nas corretoras, existe uma verdadeira possibilidade que o fomento possa ser negativo e o protocolo pagaria.
Para neutralizar essa probabilidade, fundos suficientes são armazenados no fundo de seguros para cobrir períodos de fomento negativo (que, historicamente, não duraram muito tempo).
No improvável evento de que o fundo de seguros seja esgotado pelo pagamento de fomentos, mais UXP seriam leiloados para reabastecê-lo.
Mesmo que este evento seja improvável, o fundo de seguros não seria rapidamente esgotado por meio de fomentos (nenhuma queda súbita, apenas pagamentos bem previsíveis durante períodos designados de tempo), então holders de UXD quase sempre poderiam resgatar suas garantias.
Liquidez fora de corretoras
Em relação aos tamanhos de corretoras, precisa haver liquidez suficiente do outro lado para que UXD descontraia suas posições de venda.
UXD, por padrão, abre posições de venda toda vez em que um usuário deposita garantias no protocolo mas, quando o holder de UXD deseja trocar a stablecoin por sua garantia, a posição de venda precisa ser encerrada e a garantia devolvida.
Para que isso aconteça, precisa haver liquidez (usuários ou formadores de mercado) na corretora disposta a vender tokens ao protocolo UXD no tamanho exigido. Esse risco é mais prevalecente em épocas de volatilidade de mercado.
Gestão do tesouro
UXD, como protocolo, foi criado para não ganhar dinheiro com usuários de UXD, mas sim na forma como gerencia sua garantia (fomentos positivos) e seu fundo de seguros.
Conforme o fundo de seguros é implementado em estratégias de gestão de ativos, o benefício é claramente a apreciação de capital no financiamento. Porém, existe um risco de que os fundos estejam sujeitos às necessidades que precisam ser levadas em consideração.
Não é uma grande preocupação, pois o fundo alegadamente será implementado em estratégias de baixo risco, em que o único risco notável é o risco de contratos autônomos.
Oferta e demanda de UXD
Cada stablecoin está sujeita a variações na demanda, que podem afastar os preços do lastro.
O que importa é a capacidade do protocolo em absorver a volatilidade de preço via mecanismos de resgate para manter o lastro ou a confiança dos usuários nas futuras capacidades de resgate (stablecoins fiduciárias).
UXD oferece ambas as possibilidades mas, como uma stablecoin em crescimento, ainda está sujeita ao risco, principalmente em suas etapas iniciais, quando quantidades concentradas de UXD podem passar por mais pressão de volatilidade do que se o fornecimento de UXD fosse vasto.
O futuro da UXD
UXD oferece uma solução única ao setor de stablecoins. Conforme Solana continua desenvolvendo seu ecossistema DeFi, ter stablecoins verdadeiramente descentralizadas e nativas irá beneficiar bastante o ecossistema como um todo.
A demanda de mercado por esse tipo de solução está aumentando cada vez mais, não apenas no Solana, mas por todas as DeFi, conforme projetos e usuários buscam por ativos estáveis sem risco de centralização e que, de forma sinergética, beneficiam o ecossistema.
UXD tem o potencial de impulsionar o mercado de derivativos já próspero do Solana para novos territórios ao catalisar o custo da negociação para baixo e fornecer liquidez suficiente e estável.
*Traduzido e editado por Daniela Pereira do Nascimento com autorização do Messari Hub.
